從鄉鎮企業成長起來的飲料包裝巨頭 

    珠海中富(0659)是中國最大,世界排名第五的PET瓶專業生產企業,主要從事PET飲料瓶、瓶胚系列,瓶用標簽,及其他配套產品的生產和銷售。公司擁有年產50億支PET瓶、40億支瓶胚、50 億張瓶用標簽、3000噸LDPE、LLDPE塑料薄膜和收縮膜的生產能力。產品用于碳酸飲料、茶飲料、果汁飲料、瓶裝水等飲料產品的包裝,主要為可口可樂、百事可樂、統一等飲料生產商提供配套服務。 

    公司前身為珠海市香洲區中富瓶廠,始建于1985年12月。由于抓住改革開放后可口可樂和百事可樂進入中國市場的機遇,并成為其主要供應商,公司從只有一臺PET吹瓶機的鄉鎮企業迅速發展成為最具實力的PET飲料包裝龍頭企業。 1993年12月經國家體改委批準進行規范化股份制企業試點,1996年12月經中國證監會批準,公司A股獲準在深交所掛牌交易,是我國包裝行業首家上市公司。近十年獲高速發展,其營業收入從上市之初的4.9億元增長到2004年的16.4億元,增幅高達3.3倍；總資產由7.4億元增長到47.2億元, 增幅高達6.4倍；股東權益由3.7億元增長為18.4億元,增幅達到5倍。其第一大股東中富集團也崛起成為"全國性大型鄉鎮企業集團"。 

    得益于我國飲料行業二十余年的快速發展,公司已成長為極具競爭優勢的行業龍頭。隨著我國飲料產品市場容量的增長、消費品類的拓展,公司未來將會擁有更廣闊的發展空間。 

    飲料消費快速發展,PET包裝成為首選 

    作為飲料包裝供應商,公司發展與我國飲料工業的發展密不可分。我國軟飲料消費的持續高速增長為以PET為代表的飲料包裝容器行業帶來了巨大的發展機遇。 

     我國飲料工業是改革開放以后發展起來的新興行業。1980年飲料產量不足30萬噸,1982年被列為國家計劃管理產品。在經歷了從小到大,從雜亂到規范的發展歷程后已成為食品工業重點行業之一。據統計,我國飲料工業從1980年以來的二十多年,復合增長率高達20%以上,并分別在1997年和2002年產量突破1000萬噸和2000萬噸的大關。在產品種類方面,也由初期的單一品種------汽水,發展成為包括碳酸飲料、果蔬飲料、茶飲料、瓶裝飲用水、植物蛋白飲料和功能飲料等十大類產品。2004年,我國軟飲料總產量達到2912.43萬噸,仍同比增長22.7%,繼續保持快速發展勢頭。 

     從人均消費量來看,我國年人均飲料消費量僅8公升,為世界平均水平的五分之一,西歐發達國家的二十四分之一。其中果汁飲料消費人均消費量僅為世界平均水平的1/7,不到世界發達國家人均消費量的2%；功能型飲料的人均消費量也僅為世界人均消費量的1/14。我國人均飲料消費量相比世界平均水平還存在較大差距,還有著非常大的發展空間。 

    我國飲料市場以碳酸飲料、瓶裝水、茶飲料、果汁飲料和功能型飲料為主。碳酸飲料已進入成熟期,年增長率在8%左右,碳酸飲料市場已由"兩樂"基本瓜分完畢,兩者合計占有率接近80%,其他競爭者難以撼動其市場地位；瓶裝水市場龐大,但由于生產工藝簡單,品牌繁多,市場格局變動頻繁,沒有能夠居穩定統治地位的品牌；茶飲料市場即將進入成熟期,以康師傅、統一占據相對優勢,但雀巢(與可口可樂聯合推出)、娃哈哈等品牌也在蠶食前兩者的市場份額,比如可口可樂與雀巢聯合推出的雀巢冰爽茶近兩年發展迅速,市場反應非常火暴,格局仍在重塑；果汁飲料處于快速成長期,果汁飲料近三年增長率都保持在45%以上,市場處于"戰國時期",尚未形成穩定格局；功能型飲料和咖啡飲料等新品類處于市場導入期,目前消費量還不高,但前景十分看好。市場競爭格局的不斷裂變,以及新品種的層出不窮使飲料行業蘊藏著無限生機,也蘊藏著無限商機。 

    在我國飲料業快速發展的同時,飲料包裝也變得豐富多彩起來,從傳統的玻璃瓶到時下最受歡迎的PET飲料瓶,品種越來越多,外型越來越新穎。目前最流行的PET包裝最早于上世紀70年代由百事可樂公司首先推出,價格便宜、透明性、氣密性、耐壓強度好及易造型的特點,在飲料包裝中得到越來越廣泛的應用。90年代初期,日本推出了耐熱PET生產設備,使PET瓶可實現熱灌裝。目前,世界主要飲料大國在碳酸飲料、果汁及果汁飲料、茶飲料、瓶裝飲用水四大飲料包裝中使用 PET材料的比例已經超過60%。在美國,PET材料1998年就已超越金屬罐成為飲料包裝的首選；在日本近兩年迅速發展的茶飲料中,PET瓶包裝的茶飲料占據全部茶飲料的67.1%。 

    我國飲料業包裝結構也隨國際潮流發生著變化。我國飲料的包裝材料主要有:PET瓶、金屬罐、玻璃瓶、紙塑復合材料,其中PET瓶在飲料包裝中所占比例由1997年的53%上升到2001年的65%,遠高于其他材料,PET瓶正在逐漸取代其他包裝成為最主要的飲料包裝。PET瓶也以其透明的外觀、動感多變的外型吸引著年青人的眼球,不斷挑起他們胃口。據統計,1996年,國內PET瓶產量為30億支,2002年突破100億支。預計未來兩三年,PET包裝仍將繼續保持快速增長。 

    我國PET飲料包裝市場呈寡頭競爭格局,主要有珠海中富、紫江企業、翔峰集團三家生產企業,其中珠海中富居龍頭地位,具有明顯的綜合競爭優勢。我國飲料消費市場的發展和包裝行業競爭格局的變化對珠海中富而言,是個很大的機會。 

    背靠飲料巨人,實現跨越發展 

    從"貼身"到"聯體" 

     珠海中富與可口可樂、百事可樂(下稱"兩樂")及統一企業這些跨國飲料公司建立了穩固的合作關系,特別是與"兩樂"甚為密切,為戰略合作伙伴關系。公司生產的PET碳酸瓶中有70-80%銷售給"兩樂",占"兩樂"對外采購碳酸瓶的比例超過50%；銷售給"兩樂"的熱灌裝瓶的數量也超過了"兩樂"對外采購量的50%。 

    珠海中富與"兩樂"的合作可以追溯到上世紀80年代,公司董事長黃樂夫先生憑借其敏銳的市場嗅覺和遠見卓識拿到了 "兩樂"的第一筆定單,成為當時國內"兩樂"唯一的PET飲料瓶供應商。借助可口可樂和百事可樂兩位"巨人"有力的肩膀,珠海中富也飛速發展,在3年間從一家年產值只有800多萬元的小鄉鎮企業迅速膨脹為年產值過億元的大企業集團。在取得如此驕人的成績后,珠海中富并沒有停下來享受成果,而是加大了前進的步伐,將公司的盈利轉化為更先進的設備、技術和高品質的原材料。公司主要設備均從美國、德國、日本引進,先進的技術、設備造就優質的產品,優質的產品贏得了"兩樂"的親睞,更穩固了公司與"兩樂"的合作關系,這也為公司繼續發展壯大打下了堅實的基礎。 

    上世紀90年代中期以后," 兩樂"加快了國內擴張的腳步,在全國各地開辦裝瓶廠,一些外國公司也聞風而動,紛紛進入搶奪軟包裝市場。在飲料包裝行業中,具有先入優勢,后來者難以低代價搶奪先入者的配套地位。在激烈的市場競爭環境里,珠海中富制定了緊跟"兩樂"的經營策略,為了能迅速、低成本向"兩樂"供應產品,公司采取"貼身"戰術,"兩樂"在哪建廠,珠海中富就在哪建廠。隨著合作關系的深化以及市場競爭的需要,發展出更密切的"聯體生產模式"。 

    "聯體生產模式"是公司營銷策略的獨到之處,在這種模式下,珠海中富將吹瓶機直接搬入"兩樂"的生產廠,將吹瓶生產線與飲料灌裝線聯接,除縮短流程,降低成本外,雙方還形成排他性的合作關系,利益共享,風險共擔。目前,公司向"兩樂"供應的PET碳酸瓶中70--80%實現了"聯體"生產,獲得了穩定的市場份額。 

    公司董事會秘書陳立上先生曾笑談 "他們那邊(指"兩樂")只要大叫一聲,我們這邊就能聽到并立即做出調整……"這種近在咫尺的關系使珠海中富充分享受到"兩樂"快速擴張帶來的巨大市場空間。 

    與"兩樂"榮辱與共 

    " 聯體"戰略的好處是顯而易見的。一方面,作為全球最大的專業飲料廠商,可口可樂和百事可樂在品牌形象、市場開發、營銷管理方面有著無可比擬的優勢,他們占領和影響市場的能力也是其他飲料企業無法相比的。珠海中富的市場策略使公司能夠"沾光"跟著"兩樂"的擴張步伐實現快速擴張,從而節約開辟市場所需的大量人力、物力。另一方面,"兩樂"龐大的市場規模和高信譽度使公司能夠獲得大量、穩定的定單和安全及時的資金回籠,降低了經營和資金風險。 

    除此之外,更重要的是與康師傅、娃哈哈等飲料廠商自身配套生產飲料包裝的經營模式不同,"兩樂"作為專業化飲料生產商,與配套廠商分工明確,不會向上延伸產業鏈,這也使得珠海中富具有穩固的基礎,不存在被下游廠家撇開的風險。 

     當然,并不是說與"兩樂"的緊密關系對公司是百利而無一害的,公司也曾錯失了一些機會。眾所周知,四五年前由于過分迷信"兩樂"對我國飲料市場的發展趨勢做出的錯誤判斷,認為碳酸飲料將持續高速增長,果汁飲料及茶飲料將不會有大作為,從而錯過了發展果汁及茶飲料熱灌裝瓶的最佳時機,拱手將市場讓給了競爭對手,雖力經搏殺仍未能奪回熱灌裝瓶市場龍頭地位,屈居第二。 

    然而,"亡羊補牢,未為晚矣","兩樂"認識到其判斷失誤,隨后調整戰略,在穩固碳酸飲料市場地位的同時,開始發力果汁和茶飲料市場,圖謀細分市場領導地位�？煽诳蓸饭�司推出大受兒童和青少年喜愛的"酷兒"系列果汁飲料,并聯合雀巢公司大力推廣雀巢冰爽系列茶飲料。憑借獨特的冰涼成份,并結合西式茶飲料的口味,雀巢冰爽系列迅速風靡全國,取得了極大的成功。 

    " 兩樂"在果汁及茶飲料細分市場的成功,為珠海中富重奪熱灌裝瓶市場龍頭地位創造了條件。去年2月,珠海中富與可口可樂簽訂重大合同,約定由珠海中富控股子公司昆山中強瓶胚公司在5年內向可口可樂合計供應熱灌裝瓶胚32.8億支。僅這一紙合同就使珠海中富熱灌裝瓶年產銷量增長超過6億支,進一步提高了市場份額。隨著"兩樂"在熱灌裝飲料領域繼續擴大戰果,相信公司在熱灌裝瓶市場上會越來越有所作為。 

    構建全國性布局,鞏固競爭地位  

    PET瓶制造屬于資本密集、技術密集型行業,產品單位價值小、重量輕、體積大,這些特點使得運輸成本比較高；另外,飲料屬于季節性產品,在銷售旺季時設備高負荷運轉,對配套供應商及時響應能力要求苛刻。因此配套包裝企業布局是否完善是贏得客戶的重要條件。 

     針對PET瓶的這些特點,公司采取了在全國形成若干瓶胚供應中心,并緊鄰客戶配套吹瓶廠,就近供應的策略。公司目前已在華南、華中、華東、西南、西北、東北地區的8座城市建成10多個瓶胚供應中心,以輻射分布在全國25個城市的幾十家吹瓶廠。完善的布局使公司能夠及時、快速滿足全國任何地區客戶的需要,一方面使公司與客戶能夠同時享受低成本以及及時保證供應的好處。另一方面,如果客戶需要開拓新的市場,公司可以在第一時間提供配套服務,獲得先入優勢。 

    延伸產業鏈條,增強抗風險能力 

     在公司產業發展中,采取了圍繞主業向上下游延伸的策略。公司主要原材料PET(瓶級聚酯切片)成本占生產成本的65%以上,原材料供應穩定性和采購價格的高低對公司經營效益影響比較大。為保障PET的供應,2002年底,公司與香港眾成化纖原料公司共同收購四川廣康PET生產設備及配套設施,組建中富(廣漢)化工公司,形成3萬噸/年的生產能力,可滿足公司原材料需求的1/3。公司向上游延伸,除可獲得產業鏈相應的利潤外,更重要的是將廣漢聚酯作為公司 PET材料研發基地,開發特殊用途的PET原料,滿足公司開發新包裝產品的原料需求。例如,公司新產品PET啤酒瓶用的聚酯切片就是由廣漢聚酯生產的。另外,還可以保證部分原材料的穩定供應。 

    公司產業鏈在向上游發展的同時,也積極向下游延伸,拓展代灌服務。公司專門成立了富田企業統攬貼牌加工業務,目前已分別在中山、長沙、西安、昆明、鄭州等地建立了貼牌飲料熱灌裝廠,代可口可樂、雀巢等公司生產果汁飲料和茶飲料；另外,公司還代可口可樂等飲料廠商生產瓶裝飲用水,目前公司擁有20條OEM水生產線,年產能超過10億瓶,從上半年的發展趨勢看,公司全年OEM水產量將超過9億瓶。 

    代灌業務能夠幫助公司與客戶實現"雙贏"。對公司而言,增加了業務量,攤薄固定成本,提高經濟效益；對客戶而言,使客戶集中資源專注于產品開發和市場開拓,提高市場效率。 

    重視科技創新,實現可持續發展 

    公司把研發和創新視為經營的基礎,通過開發新產品、新工藝來適應飲料包裝款式不斷變化,品種層出不窮和PET應用領域日漸擴大的需求,以鞏固公司競爭地位并實現可持續發展。 

     公司建立了全國領先的工程技術研究開發中心,該中心是廣東省科技廳、經貿委和計委批準組建的廣東省50家重點工程中心之一,擁有一批優秀的產品設計師、模具制造工程師,建有PET包裝產品的設計、模擬、實驗的完整系統,并從國外引進一系列先進的電腦數控生產測試與實驗設備和高精密加工機床及儀器。 

     該中心設計并研制了一系列PET飲料瓶、果醬保鮮瓶、油瓶,洗滌用品和化妝品容器,促使PET包裝在眾多領域取代傳統包裝材料,得到廣泛應用,引領了國內 PET包裝瓶的發展潮流。特別值得指出的是,公司開發了PET啤酒保鮮瓶及其專用PET材料。該啤酒瓶是國內唯一能夠通過"巴氏"消毒的PET啤酒瓶,具有很強的競爭力和廣闊的發展前景。 

    飲料作為重要的食用消費品,對衛生安全有嚴格的標準。因此,建立高水平的質量保證體系,是獲得"兩樂"這類嚴格遵守衛生安全標準客戶的認可,保障企業生存和持續發展的必要條件。珠海中富早在上世紀90年代就建立了居國內領先水平的產品檢測中心, 該中心是國內最早獲得"兩樂"認可的包裝實驗與檢測機構�，F有各類質量管理專業技術人員200多人,是同行中最早建立網絡一體化實驗與檢測,并通過 QIS2000質量管理系統科學地收集質量信息進行有效分析的檢測中心。是《聚酯PET飲料瓶》行業標準的起草制定者。 

    立足主業發展,提升企業價值 

    與國內許多上市公司實施多元化經營不同,珠海中富上市后一直專注于PET包裝主業。公司認為PET包裝還有很大的市場空間,并明確表示不會發展與主業無關的產業,而是致力于把主業做大做強,將公司發展成為國際知名的PET飲料包裝企業。 

     從上世紀90年代美國上市公司實施多元化經營的結果看,有七成實行多元化的公司其企業價值被摧毀15%--20%,股價出現下跌,只有少數獲得成功。再看國內上市公司,情況更差,絕大多數公司的多元化是失敗的,不但無法創造價值,反而成為吞噬主業利潤的"財務黑洞"。珠海中富以行業龍頭地位仍立足主業,走專業化路線,這將大大降低投資失誤帶來的企業價值損失�！　� 

    進軍啤酒包裝市場,再鑄企業輝煌 

    PET啤酒瓶是啤酒包裝的新興產品,由于啤酒消費市場容量巨大,PET啤酒瓶具有廣闊的市場空間。因而PET啤酒瓶被公司寄以厚望,并作為未來發展的重點。 

     與傳統的玻璃瓶包裝相比,PET瓶具有重量輕、強度大、韌性好、不易破碎、節省運輸費用、容易制作成各種規格和形狀等優點,在國外已經產業化,主要用作中高檔啤酒的容器。此外,對消費者而言,PET啤酒瓶既適合攜帶,又不會產生爆炸等意外傷害。2001年美國PET啤酒瓶使用已達3億支；在英國、德國等歐洲國家PET啤酒瓶應用更廣泛,PET瓶裝啤酒已占到市場份額的10%�，F今德國已有36000支/小時的高速PET啤酒灌裝生產線投入使用,PET啤酒瓶市場呈加速發展趨勢。 

    作為國內PET飲料瓶的龍頭企業,珠海中富一直關注著國際PET瓶的產業化進程,并早在上世紀90年代開始布局并進入該領域,為PET啤酒瓶在中國的產業化做準備。但是,啤酒不同于碳酸飲料和瓶裝飲用水,容易被氧化,因此對包裝材料的氧阻隔性要求高,而且 PET瓶較傳統玻璃瓶更難密封,這些工藝難題是產業化的重要壁壘。公司累計投資1個多億資金并配備了最強的科研力量,經過三年多反復研制和測試,終于成功解決了啤酒保鮮、瓶蓋密封等難題,并攻克了PET瓶"巴氏"消毒的重大課題,使珠海中富成為國內唯一能夠生產經得住"巴氏"消毒的PET啤酒瓶及啤酒瓶專用PET原料的企業。 

    與普通PET瓶不同,珠海中富的PET塑料啤酒瓶是引進國外先進注塑設備、通過優化原料、優化瓶坯設計、優化共注射技術和吹瓶技術等制造技術生產出來的。該PET啤酒瓶為三層隔氧結構,具有高阻隔性、耐熱性、耐壓性、避光與透明、符合巴氏殺菌工藝要求等特點,使灌裝啤酒在保存期內風味良好,可使啤酒在PET瓶中的保鮮期達100天。該產品獲得多項專利,填補了國內空白,達到國際先進水平,并被列入2004 年國家重點新產品目錄、2004年廣東省重點高新產品目錄。 

    我國PET啤酒瓶的應用已經進入起步階段,國內部分啤酒生產商已經開始拓展PET瓶裝啤酒市場。珠海中富目前已與河北藍貝、萊州燕京、西安聯威和昆明金星簽定了供貨合同,公司現階段主導產品為1600ml的家庭裝啤酒瓶,適合家庭聚會和郊游攜帶,市場反應良好。除此之外,2004年公司還出口3000萬支瓶胚到韓國用于生啤包裝。 

    我國是世界第一,且正處于成長期的啤酒生產大國,去年產量已超過2910萬噸,如果按600ml一瓶的容量計算可達485億瓶。即使將來只有十分之一的啤酒瓶使用PET瓶包裝,其市場潛力也是非常驚人的。隨著PET啤酒瓶的普及應用,珠海中富必將再鑄輝煌。 

    資本支出下降,改善財務表現 

    今年上半年,公司出現總資產周轉速度放緩、財務費用上升及盈利能力下降的變化,我們認為這是在實施其經營戰略的過程中出現的暫時性問題。 

     首先,為構建全國性布局,公司近幾年主要以銀行貸款進行了大規模固定資產投資,造成資產規模迅速放大,負債增加的現象。而市場開拓需要一段時間,這是使產能利用率暫時下降、總資產周轉率放緩、盈利能力下降和財務費用上升的重要原因。隨著公司戰略布局的完成,資本支出將會大幅度下降,而前期投資將進入回報期。以上問題將逐步得到解決。 

    其次,原材料價格處于景氣周期的高位也侵蝕了企業的盈利能力。但我們認為石化原料產業在上半年已出現了景氣拐點,將步入價格下降周期。目前瓶級聚酯切片的價格較上半年最高點時已回落20--25%,因此公司原料成本壓力將逐步得到緩解。 

    結合上述考慮,預計公司將在資本支出下降、原材料價格回落、成本壓力減輕和需求增長的過程中獲得利益,有理由相信公司的經營業績已在二季度達到谷底,隨著經營環境的改變,未來財務表現將會得到較大改善,基本面穩步向上是可以預期的。 

    非流通股東在股改中做出較大讓度 

     公司于9月12日公布股權分置改革方案,在與廣大流通股東溝通基礎上方案最終確定為:流通股股東每10股可獲2.5股股份對價以及0.772元的現金對價。公司支付的對價表面上低于市場平均水平,但考慮到公司非流通股所占比例較小,非流通股東實際送出率高達29.95%,是迄今為止送出率最高的一家公司,另外,大股東中富集團還以自有資金額外對流通股股東每股送出0.0772元現金,體現了非流通股股東和大股東尊重流通股股東利益的誠意。 

     從公司非流通股實際減持價格相對每股凈資產的溢價程度來看,公司還承諾在法定最低承諾禁售期滿后24個月內,出售股票價格不低于4.41元。公司非流通股股東對其所持有的非流通股的定價只有1.93元,相對其每股凈資產折價高達30.07％。二級市場減持價相對于自然除權價而言,溢價66.92%,溢價幅度為同期股改上市公司中最高,體現了大股東對公司未來發展的信心和長線看好公司股價的信心。 

    在全面股改的首批20家主板上市公司中,珠海中富還以1.83的A股含權系數名列前茅,與其相當的只有南化股份和上海金陵,分別為1.89和1.91。而20家主板公司的平均A股含權系數只有1.61。珠海中富不僅是20家主板公司中A股含權系數最高三甲之一,也是包括20家中小板在內的40家公司中最高的之一。這意味著該公司股改對價含金量相當高,流通股股東將獲得相當滿意的股改對價。 

    方案實施后,非流通股股東持股比例由48.23%降為35.29%,流通股股東持股比例由51.77%上升為64.71%。流通股股東發言權明顯增強,股本結構明顯改善。由于公司總股本不變,每股收益和每股凈資產和改革前一致,業績沒有攤薄。 

     股改完成后,公司市盈率(按最近12個月業績和停牌前股價攤薄估算)由原來的24.77倍降到19.23倍,市凈率(按2005年中期凈資產和停牌前股價攤薄估算)由原來的1.17降到0.91,此時自然除權價(2.5元)已低于2005年中期每股凈資產值(2.75元)近10% 。鑒于其經營的穩定性和低風險性,我們認為具有較高投資價值。